22 mai 2026

ROIC volet 2 : trois leçons pour les investisseurs de qualité

Par Luc Kroeze

« Le ROIC n’est pas seulement une mesure de rentabilité : il constitue également une clé de compréhension plus profonde et joue un rôle majeur dans la valorisation des entreprises. »

Dans le premier article de cette trilogie, nous avons vu que le ROIC exerce une influence importante sur le ratio cours/bénéfice justifiable des entreprises en croissance. Dans cette deuxième partie, nous allons examiner plus en détail pourquoi il en est ainsi. Nous allons donc analyser la relation théorique entre croissance, ROIC et free cash-flow.

Comme indiqué dans l’article précédent, les entreprises affichant un ROIC élevé doivent investir moins de capital pour atteindre un même taux de croissance que celles dont le ROIC est plus faible. Cela peut s’expliquer à l’aide de la formule suivante :

Taux de croissance attendu=ROIC×Taux de réinvestissement

Nous pouvons facilement vérifier cette formule à l’aide de quelques données d’une entreprise fictive.

Année 1

Capital investi : 100 millions d’euros
ROIC : 25 %
Bénéfice (NOPAT) : 25 millions d’euros
Taux de réinvestissement : 20 %

Une entreprise affichant un ROIC de 25 % sur une base de capital de 100 millions d’euros génère un bénéfice de 25 millions d’euros (25 % de 100 millions d’euros). La direction voit des opportunités de croissance et décide de réinvestir 20 % du bénéfice. Cela représente 5 millions d’euros (20 % de 25 millions d’euros). Cet investissement influence la base de capital de l’entreprise. L’année 2 se présentera donc comme suit :

Année 2

Capital investi : 105 millions d’euros (100 millions + 5 millions de réinvestissement)
ROIC : 25 %
Bénéfice (NOPAT) : 26,25 millions d’euros (25 % de 105 millions d’euros)

La base de capital de l’entreprise a progressé à 105 millions d’euros puisque 5 millions d’euros ont été réinvestis. La performance de l’entreprise est restée inchangée : elle affiche à nouveau un ROIC de 25 %. Le bénéfice augmente donc à 26,25 millions d’euros (25 % de 105 millions d’euros). Cela signifie que le bénéfice a progressé de 5 %. La formule est ainsi démontrée.

Taux de croissance attendu = ROIC x taux de réinvestissement

Taux de croissance attendu = 25% x 20%

Taux de croissance attendu = 5%

Maintenant que nous savons cela, nous pouvons également reformuler la formule. En effet, il suffit de connaître deux variables pour déterminer la troisième. Si vous savez que la direction d’une entreprise vise une croissance de 5 % par an et que vous savez également qu’elle génère un ROIC de 25 %, vous pouvez vous faire une idée du taux de réinvestissement nécessaire. La formule de départ est désormais connue :

Taux de croissance attendu = ROIC x taux de réinvestissement

Si nous la reformulons afin d’obtenir le taux de réinvestissement, nous obtenons :

Taux de réinvestissement = Taux de croissance attendu / ROIC

Tout cela est bien joli, ces manipulations de formules, mais pourquoi un investisseur devrait-il s’y intéresser ? À quoi cela nous sert-il ?

Je veux le savoir parce que cela me permet désormais d’estimer le volume d’investissements que la direction devra réaliser pour atteindre ses objectifs de croissance. Cette information est indispensable lorsqu’un investisseur cherche à évaluer la valeur intrinsèque d’une entreprise. Lorsque vous entendez une équipe dirigeante annoncer un certain objectif de croissance, vous pouvez désormais utiliser cette formule reformulée pour déterminer approximativement combien de cash-flow l’entreprise devra mobiliser afin de réaliser cette croissance.

Une entreprise qui prévoit une croissance de 5 % et affiche un ROIC de 25 % a besoin, à performance constante, de 20 % de son bénéfice pour financer cette croissance.

Taux de réinvestissement = Taux de croissance attendu / ROIC

Taux de réinvestissement = 5% / 25%

Taux de réinvestissement = 20%

Si 20 % du bénéfice sont nécessaires pour croître, il reste alors 80 % en free cash-flow. Si l’entreprise génère un ROIC moins élevé, par exemple 12,5 %, elle aura besoin de beaucoup plus de liquidités pour atteindre le même taux de croissance. Elle devra consacrer 40 % de son bénéfice à cette croissance (5%/12,5%=40%). Dans ce cas, l’entreprise moins efficace ne conserve plus 80 % du bénéfice sous forme de cash librement allouable, mais seulement 60 %. Cela a logiquement un impact sur la valeur intrinsèque de l’entreprise. Celle-ci repose en effet sur la quantité de cash qu’une société pourra distribuer à ses actionnaires au cours de son existence.

L’entreprise la plus efficace génère davantage de cash et vaut donc davantage. Comme nous l’avons déjà vu dans le premier article, cela influence également le ratio cours/bénéfice justifiable. L’entreprise la plus efficace peut légitimement se négocier avec une prime par rapport à son concurrent moins performant.

Et cela est parfaitement logique : une entreprise ne vaut finalement que le cash qu’elle sera capable de générer et de distribuer au cours de son existence, pas simplement ses bénéfices comptables.

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